宁德时代：创业板一哥的故事

数日之前，最新的福布斯富豪榜出炉，创业板一哥宁德时代的实控人曾毓群2021年以340亿+美元的身价再次超越李嘉诚成为香港首富。随着新能源汽车销量的全球大爆发，宁德时代所代表的新能源板块无疑成为了2020的主要旋律之一，这个前两年还被质疑全靠补贴的行业，如何成长为拥有高确定性的“香饽饽”，让我们跟随这位新香港首富的创业史从后视镜来看看行业是如何从诞生到壮大的。

“赌性坚强”

同为福建人的王兴曾经在饭否网上讲述过这样一件事：一个早年投资了宁德时代的朋友说，第一次走进曾毓群的办公室就被墙上的大字震撼了——“赌性坚强”！朋友当时调侃曾毓群，为什么不挂“爱拼才会赢”呢，曾毓群却正色道：“光拼是不够的，那是体力活，‘赌’才是脑力活。”

那出生在福建普通家庭的曾毓群是如何通过“赌性坚强”来创建自己的商业帝国呢？

1989年，上海交大毕业后，攻读船舶专业的曾毓群被分配至家乡的一家国企。然而，赌性坚强的他不满足于铁饭碗的安定，三个月后便辞职，随后进入一家隶属于东京电气化学工业株式会社（TDK）的全资子公司——新科实业有限公司（SAE），并从技术员一路做起，在这里遇到了他人生的两位贵人，当时的上司，后来的创业伙伴陈棠华与梁少康。

1997年，时任新科实业有限公司CEO的梁少康发现了依靠电池赚钱的新商机，在招兵买马的过程中，曾毓群和陈棠华成为了重要的合作伙伴。

三人创办的新能源科技有限公司（ATL）成立于1999年，ATL主营3C类锂离子电池，恰逢下游手机、电脑行业需求爆发，相继在东莞、宁德建厂。公司对电池关键材料的配方进行改进，率先突破了聚合物电池鼓气的问题，成为全球20余家获得贝尔实验室授权企业中第一个实现专利转化的企业，并逐步成长为消费锂电池行业龙头。

标志性的事件技术成功打入苹果的产业链，一口气完成了1800万个订单，这一国家化的经验，也为后来宁德时代被宝马选中的打下了坚实的基础。

不得不说管理层极具战略眼光，先后抓住消费电池与动力电池发展机遇。ATL管理层拥有敏锐的商业嗅觉；2007年中国开始考虑以补贴的方式扶持新能源汽车行业，ATL管理层看到了新能源汽车带给锂电池行业的巨大商机，便在2008年成立动力电池部门。2009年国务院颁布的《汽车产业调整和振兴规划》以及财政部、科技部联合发布的《关于开展节能与新能源汽车示范推广试点工作的通知》使国内新能源汽车行业正式步入导入期。由于国家法规限制，外商独资企业无法生产动力电池，而ATL由于之前股权过于分散，被日本TDK收购，是100%的外资企业,不能生产动力电池。于是曾毓群与时任总经理黄世霖在2011年这个时间点上决定再进一步，将动力电池团队从ATL完全独立出去，成立一家新的公司。这就是现如今的宁德时代（CATL）。

2012年，宝马想为旗下的新能源汽车遴选中国电池供应商，与国际巨头苹果、三星等巨头的长期合作带给了曾毓群为首管理层的研发经验、商务能力以及强大背书。

宝马向成立第二年的宁德时代提交了800多页的德文动力电池系统需求规格书，宁德时代接受了这项挑战并且成功完成开发。成为当时唯一一家进入跨国汽车企业动力电池供应链的中国企业，这为他后续的发展积累了经验和品牌背书。

2015年ATL将所持宁德时代15%的股权转让给了宁波联创（中资），股权转让完成后ATL不再直接或间接持有宁德时代的股权，也就是说ATL和CATL正式成为完全独立的两家公司。CATL成为了完完整整的中国民族企业。同年中国国家工信部发布了动力电池企业“白名单”，将日韩企业挡在补贴门外，宁德时代成为补贴政策的最大受益者。

企业的大踏步发展也免不了竞争对手的帮忙，比亚迪“电池暂不会对外出售”的技术封锁策略给了宁德极好的机会开拓市场。2017年，大踏步发展的宁德时代营收达到近200亿元，净利润高达42.88亿元。也就是这一年，在国内市场份额上，宁德时代超越了比亚迪。

行业仍旧是高风险行业

2018年，宁德时代跑得更快，以23.52GWh（亿瓦时）的动力电池装机总电量拿下第一，上半年国内市占率就达到42%。同年6月，宁德时代在创业板上市，进入了二级市场投资者的视线范围内。

头部公司的发展不代表行业的整体发展水平，与宁德时代一路高歌猛进的态势不同，其实整个新能源电池行业是风起云涌的，随着补贴的一退再退，技术的不断迭代与更新，叠加罕见的汽车整体行业的大萧条，电池企业也经历了残酷的竞争。2017年中国的新能源企业的数量是155家，2018年降至105家，而如今能够实际装机的仅仅只有40余家，行业竞争之残酷可见一斑。

比如曾经位居中国动力电池前三强的沃特玛。成立于2002年，是国内最早成功研发新能源汽车动力电池并率先实现规模化生产和批量应用的企业之一，2016年被坚瑞沃能所并购，2019年11月7日被法院裁定进入破产清算程序。公告显示，经深圳市中级人民法院初步查明，对外负债约197亿元，其中拖欠559家供应商债权约54亿余元。坚瑞沃能曾表示，受国家新能源产业政策补贴调整、子公司沃特玛业务扩张增速过快、应收账款回款较慢，资金链紧张等因素的影响，沃特玛利润未达预期。

比如处在危险边缘的比克动力电池公司。多家锂电池上游公司发布关于应收账款风险的提示性风险公告，矛头直指比克公司。比克电池更多问题来自于自身经营管理上面。比克电池一直采用的18650圆柱方案，而现在行业里面主流的方案其实是三元方形和三元软包。另外它的客户都是一些比较中低端的汽车厂商，所以这些中低端汽车厂商付款比较艰难，导致比克电池的应收账款也出现严重的问题。

在行业竞争加剧的情况下，宁德时代又是如何一步步确立自己的绝对优势的呢？

宁德时代的杀手锏——技术壁垒

动力电池行业具有较高的技术壁垒,动力电池的发展需要长期的技术积累。其中，材料、电芯、模组、电池包、电池管理系统的研发和生产均有较高的技术要求，如没有相应核心技术，电池生产企业将很难生产出有竞争优势的产品。

公司研发团队对上游材料、工艺封装等都有深刻的理解，针对于不同客户，开发出高能量密度、高安全性、长循环寿命等多个差异化产品，并不断通过材料改性、工艺改良与系统创新刷新行业水平，不断加深企业护城河。

3.1 能量密度

在电芯能量密度方面，宁德时代处于领先水平。能量密度成为衡量电动汽车的重要指标，高能量密度的电芯在下游EV客户中更受欢迎。从已配套电芯对比来看，松下NCA圆柱电池的能量密度处于领先地位，但循环寿命稍逊一筹。在同一技术路线的方形电芯对比中，宁德时代率先实现NCM811电芯的量产，能量密度领先于其他三元厂商。

3.2 CTP技术（打包技术）

CTP技术有效提升现有三元和磷酸铁锂电池包的能量密度。这种“电芯-电池包”的集成方法虽然没有改变电芯单体的能量，但减少了电池包的零部件用量，侧板、底板、固定件、纵梁等零部件数量减少了40%，总重量与总体积相应减少，从而间接提升了电池包的能量密度同时还存在一定的降成本空间。宁德时代现有三元NCM523电芯搭载CTP技术后，电池包的能量密度可从140Wh/kg提升10%-15%，至154-161Wh/kg。

3.3 超级快充技术积累深厚

2019年9月，在该“超级磷酸铁锂+快充石墨”的体系下，采用恒电位闭环控制算法，通过控制负极电位恒高于析锂电位阀值，使输入电流最大化，从而缩短充电时间，进一步实现充电5分钟、续航150公里。

3.4 长循环寿命

该技术将有效降低电动汽车全生命周期成本。循环寿命的影响因素较多，从电芯来看，正负极材料的选择、电解液添加剂的调配、隔膜的机械强度等皆是影响电池循环寿命的因素。宁德时代在四大材料的研究积淀深厚，通过对材料的改性提高电池的循环寿命是公司核心竞争力。

具备领先优势的技术还有很多，比如电池管理系统技术、前沿的电池开发技术等等，正是这一项项扎实的技术，让宁德时代始终走到行业的领军位置。

规模壁垒

动力电池行业具有较高的规模壁垒，其生产具有规模经济的特点，生产规模较大、资金雄厚的企业在原材料采购和生产运营方面具有相当的规模优势。同时，动力电池的研发需要不断投入，只有规模化企业才能持续保持领先地位。根据SNE Research统计，公司2017-2019年动力电池销量连续三年排名全球第一。公司拥有业内最广泛的客户基础，2019年工信部公布的新能源车型有效目录共4,600余款车型，其中由公司配套动力电池的有1,900余款车型，占比约41.5%，是配套车型最多的动力电池厂商。

2020 年底现有产能69.1GWh，在建产能77.5GWh，预计今年底产能将超过150GWh。目前公司总规划自有产能近420GWh，同时公司与上汽、广汽、一汽、东风、吉利设有合资产能，考虑合资企业产能将超过560GWh，产能持续扩张。

上下游拓展能力成就全产业链壁垒

对于迫切需要降价的新能源汽车产业，动力电池能够持续保证成本下降的能力很重要。国内锂电原材料供应链完整是宁德时代成本优势的重要依托。这或许是宁德时代最核心的杀手锏。

宁德时代在原材料采购方面实现100%国产化，并且供应商多元化，具备一定的议价能力。同时向上游产业链延伸，进一步实现降本。正极方面与德方纳米设立合资公司曲靖麟铁投建1万吨/年磷酸铁锂正极项目，材料方面，湖南邦普四期已经转固，广东邦普三水园区、湖南邦普五期累计投入分别占总预算的83.8%、85%；屏南时代屏南园区占比提升至46.3%，材料新增产能预计也有部分销量贡献。此外，公司布局10万吨正极材料产能，打通正极材料前驱体-正极材料-动力电池产业链，牢牢把握电池材料中对电池成本和性能影响最大的部分。

负极方面，全资子公司屏南时代430吨/年硅基负极项目已于2019年投产。电解液方面，通过子公司龙岩思康在建300吨/年新型锂盐项目。此外，公司继续向上延伸至矿产资源，公司分别在澳大利亚、加拿大、四川宜宾、印尼参股锂矿、镍矿企业，保障原材料供应。

可怕的是，这样的动作还在继续。去年8月宣布推进190.67亿元投资后，宁德时代今年年报之时再宣布，拟围绕主业，以证券投资方式对境内外产业链优质上市公司进行投资，投资总额不超过190亿元。有人调侃道宁德时代这是将自己打造成了新能源ETF，实际上两者之间确实是有着异曲同工之妙，宁德时代与上下游的主要玩家都建立了深厚的或股权、或合资、或合作的关系，将自己与这个赛道进行了深度的绑定，立于不败之地，的确是和行业ETF有些类似，但经营却更加稳健，胜率更高。

公司通过与下游主机厂合资建厂生产电池，进行深度绑定。由于动力电池的高技术、规模壁垒，使得电池企业在产业链的地位高于一般的汽车核心零部件供应商如主机厂十分重视与动力电池厂商的确定性关系，因此许多整车厂如上汽、东风、吉利、一汽、广汽等采取与宁德时代合资建厂模式，随着电动化推进，合资电芯厂贡献确定性出货。

股价波动分析

宁德时代2018年初上市，上市之初遭遇18年A股的整体低迷，股价变化不大；19年上半年因为补贴退坡，行业内不断有玩家暴雷出局，叠加汽车行业的整体低迷，公司在19年上半年股价继续走低；直到19年底大洋彼岸的新能源大明星特斯拉股价开始拉升，也带动了新能源全产业链价值的兑现，宁德时代基本走势与特斯拉吻合，包括遭遇新冠后的下跌和上涨；在2月份是股价阶段见顶，在节后也跟随核心资产有一段杀估值式的下跌，但是跌幅并不深，随着2021年新能源汽车销量、储能业务的持续超预期，新能源的景气度依旧高涨，宁德时代的股价依旧是居高不下。

宁德时代目前上市还未满三年，行业也发生了比较大的变化，因此PE的估值区间也就没有很好的参考意义了，目前TTM估值为128倍，确实是高的吓人，这让大部分用市盈率估值的投资者非常不适应。相比于大部分公司努力在利润表上展现自己的盈利能力，宁德时代可谓比较特立独行，就一季报来说，这个盈利19.54亿固然重要，但是109.67亿的经营现金流净额更为关键；同理年报也是这样，184亿的经营现金流净额比55亿的净利润更加扎实。在这样一个竞争充分的高端制造业中，能够打造如此深厚的护城河，这是一种能力，是企业经营之道的体现。